鈦合金中期靚麗，高溫合金長期景氣

首先從需求的趨勢來看，作為航空航天高端金屬材料，受益于軍工現(xiàn)代化升級，兩者需求均較為靚麗，但彼此之間依然存在著一些差異：1、應(yīng)用位置不同：鈦合金需求主要以機(jī)身為主，高溫合金則側(cè)重于發(fā)動機(jī)。發(fā)動機(jī)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和制造工藝極其復(fù)雜，導(dǎo)致其需求周期往往略偏滯后，同時(shí)發(fā)動機(jī)維修價(jià)值較高且壽命短于機(jī)身，維修和更換的需求疊加會放大高溫合金需求景氣的持續(xù)性；2、耐用品VS 耗材：鈦合金應(yīng)用以冷端承載靜止件為主，偏耐用品屬性，而高溫合金以高溫轉(zhuǎn)動件為主，偏耗材屬性；3、國產(chǎn)化程度不同：目前國內(nèi)航空鈦合金基本實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化，而高溫合金設(shè)備工藝仍存在進(jìn)一步改進(jìn)空間，尚未完全實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化，為進(jìn)口替代留下充足空間，尤其是變形高溫合金，國產(chǎn)化率提升空間相對顯著；4、可被替代的難易程度不同：從材料性質(zhì)看，高溫合金強(qiáng)度、韌性、耐高溫性和加工等綜合性能優(yōu)于鈦合金，可替代性弱，而近年碳纖維等復(fù)合材料快速崛起，或可部分替代鈦合金應(yīng)用，戰(zhàn)略地位的高度有所差異。

高溫合金成分復(fù)雜，壁壘更勝一籌

其次從供給壁壘和競爭格局看，高溫合金因?yàn)槠涑煞侄嘣獜?fù)雜且冶煉標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)苛，壁壘相對更高，細(xì)分來看，鑄造高溫合金后端成型>變形高溫合金>鈦合金>鑄造高溫合金母合金：1、變形高溫合金，龍頭一枝獨(dú)秀：除了冶煉技術(shù)壁壘之外，變形高溫合金具有資金壁壘、產(chǎn)能壁壘、認(rèn)證壁壘、以及特鋼精細(xì)化管理壁壘，催生撫順特鋼在航空航天變形高溫合金80%市占率的穩(wěn)固格局，龍頭地位尤為突顯；2、鑄造高溫合金產(chǎn)業(yè)鏈利潤集中在后端鑄造成型環(huán)節(jié)：目前以航材院等中航體系為主；前端鑄造高溫合金母合金環(huán)節(jié)，資金、基礎(chǔ)產(chǎn)能和管理等壁壘較低，因此鑄造高溫合金若延伸后端成型，將顯著提升附加值；（3）鈦材產(chǎn)業(yè)鏈的核心壁壘在于加工能力，催生近乎雙寡頭競爭格局。

高溫合金長流，估值仍具后勁

最后落地至投資，高溫合金中長期需求的彈性、空間和持續(xù)性更強(qiáng)，疊加技術(shù)、認(rèn)證、管理、防守等綜合壁壘較高，估值中樞仍具上升潛力。從下游印證來看，高溫合金和鈦合金的終端龍頭分別對應(yīng)航發(fā)動力以及中國沈飛，2020 年（數(shù)據(jù)截至2020 年12 月29日）航發(fā)動力和中航沈飛的PE（TTM）中位數(shù)分別為67X 和47X，某種程度上也在映射航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈景氣和估值預(yù)期整體高于飛機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈水平。

落地至細(xì)分賽道：1、國產(chǎn)化率加速提升的變形高溫合金或最為靚麗，ST 撫鋼作為變形高溫合金和高強(qiáng)鋼龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)，沙鋼優(yōu)質(zhì)管理機(jī)制使其經(jīng)營涅槃重生，經(jīng)營彈性值得期待；2、傳統(tǒng)鑄造龍頭鋼研高納與新晉強(qiáng)者圖南股份，或分庭抗禮，紛紛通過延伸后端鑄造成型加工，大幅提升產(chǎn)業(yè)鏈附加值；3、應(yīng)流股份是中國航發(fā)集團(tuán)以外為航空發(fā)動機(jī)配套的極少數(shù)企業(yè)之一，亦值得關(guān)注；4、目前我國高端鈦材訂單集中于西部超導(dǎo)和寶鈦股份兩家龍頭，已經(jīng)形成較為穩(wěn)固的雙寡頭格局，西部超導(dǎo)以棒絲材為主，側(cè)重航空領(lǐng)域，寶鈦股份品種齊全，板、帶、管、棒、線等廣泛應(yīng)用于航空航天，值得重視。